麗珠集團(tuán)(000513)
參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子對公司業(yè)績的負(fù)面影響將邊際減弱。 由于受到醫(yī)?？刭M(fèi)、限制輔助用藥使用等政策的影響， 公司過去的業(yè)績主要驅(qū)動(dòng)品種參芪扶正注射液2017Q4以來收入出現(xiàn)大幅下滑。 2018年上半年，參芪扶正注射液收入下降幅度擴(kuò)大，同比下滑34.66%，在營收中的占比下降至12.01%。此外，鼠神經(jīng)生長因子2018年上半年實(shí)現(xiàn)銷售收入2.29億元，同比下降18.13%，在營收中的占比從2017年的6.06%下降至5.02%。 隨著公司輔助生殖領(lǐng)域和消化道領(lǐng)域藥物銷售規(guī)模的擴(kuò)大， 參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子在公司收入、利潤中的占比將下降，因此對公司業(yè)績的負(fù)面影響將邊際減弱。同時(shí)，公司表示由于目前參芪扶正注射液主要集中在級別醫(yī)院，但是在這些醫(yī)院的銷售分布不均， 因此公司在級別醫(yī)院的重點(diǎn)銷售策略是拉低產(chǎn)醫(yī)院，抓空白醫(yī)院。 同時(shí)， 公司會(huì)繼續(xù)加大參芪扶正注射液在基層醫(yī)院、民營醫(yī)院的銷售推廣力度。 參芪扶正注射液軟袋品種的上市也將進(jìn)一步增強(qiáng)市場推廣與銷售的靈活性。
研發(fā)投入較大，未來在研藥物有望順利上市。 公司研發(fā)支出在營收中的占比從2015年的5.67%上升到2017年的6.75%，研發(fā)支出率高于約75%的醫(yī)藥上市公司。而公司的研發(fā)投入費(fèi)用化程度高，近三年來研發(fā)支出的費(fèi)用化率均在95%以上，說明公司的會(huì)計(jì)政策較為謹(jǐn)慎。 隨著研發(fā)投入的增加，公司在研藥品進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)未來2-3年內(nèi)能獲批上市的在研藥品有注射用重組人絨促性素（ III期臨床已完成）、重組人源化抗PD-1單抗（正在進(jìn)行I期臨床）、部分已報(bào)產(chǎn)的仿制藥和開展一致性評價(jià)的藥物。
微球、單抗研發(fā)持續(xù)推進(jìn)， 將為公司構(gòu)筑護(hù)城河。 微球制劑方面， 公司的醋酸曲普瑞林微球（一個(gè)月）項(xiàng)目已獲臨床批件，目前正在準(zhǔn)備臨床工作；注射用醋酸亮丙瑞林（三個(gè)月）已申報(bào)臨床；后續(xù)已經(jīng)立項(xiàng)的品種還包括戈舍瑞林植入劑、阿立哌唑微球等。 單抗方面，公司的特色在研品種首先有創(chuàng)新藥重組人源化抗HER2單克隆抗體。 由于該藥品是抗HER2結(jié)構(gòu)域II抗體， 因此避開了Herceptin類似藥的國內(nèi)激烈競爭，同時(shí)也有與Herceptin聯(lián)用的市場機(jī)會(huì)。其次是重組抗IL-6人源化單克隆抗體，該品種是生物類似物，適用于類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎及細(xì)胞因子風(fēng)暴； 特色在研品種還有治療銀屑病、銀屑病關(guān)節(jié)炎和強(qiáng)直性脊柱炎的IL-17A/F單抗。 由于微球制劑和單抗的研發(fā)難度大，對研發(fā)技術(shù)要求高，若公司微球、單抗在研品種成功上市，將為公司構(gòu)筑起護(hù)城河。
投資建議： 維持謹(jǐn)慎推薦評級。 預(yù)計(jì)公司的參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子對公司業(yè)績的負(fù)面影響將邊際減弱； 公司研發(fā)投入逐年加大，在研品種豐富，有望為公司構(gòu)筑起護(hù)城河， 且未來2-3年部分在研產(chǎn)品有望獲批上市。 預(yù)計(jì)公司2018-2019年的基本每股收益是1.30元和1.46元，對應(yīng)的市盈率是19倍和17倍， 維持謹(jǐn)慎推薦評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 醫(yī)?？刭M(fèi)帶來的藥品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、 研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期、 市場競爭加劇等。
