市場前期對地產(chǎn)銷量繼續(xù)下滑擔(dān)憂較大。上周五（18年12月21日），中央經(jīng)濟工作會議正式閉幕。地產(chǎn)政策基調(diào)保持相對平穩(wěn)，但主要邊際改變?yōu)樵趫猿帧胺孔〔怀础钡恼{(diào)控大原則下，實現(xiàn)因城施政、分類指導(dǎo)。
家電作為地產(chǎn)后周期行業(yè)，本輪地產(chǎn)調(diào)控帶來的地產(chǎn)銷售下行對家電的基本面存在一定的拖累。所以本輪地產(chǎn)政策后續(xù)變動，是否會對弱周期下的家電基本面和股價表現(xiàn)產(chǎn)生一定的邊際拉動也成了市場較為關(guān)心的問題。
本輪地產(chǎn)銷量下探幅度較小，但竣工延遲加劇家電需求下挫
在家電各品類中，空調(diào)和大廚電因為產(chǎn)品尚處快速普及周期，故而新增需求占比較高，受地產(chǎn)周期影響更為顯著。而產(chǎn)品基本完成普及的冰洗和彩電需求則相對穩(wěn)定。
比較中怡康口徑空調(diào)/油煙機銷量同比增速和商品房銷售面積增速走勢可以看出，總體走勢一致程度較高，但空調(diào)和廚電需求各自的滯后期所有不同，廚電大約滯后地產(chǎn)銷量2個季度，空調(diào)大約滯后4個季度。
但在本輪地產(chǎn)和家電需求周期中，2017Q3以來商品房銷售面積基本同比走平，較前幾輪地產(chǎn)周期底部來講，下跌幅度較小，然而空調(diào)/廚電需求的同比下滑卻較為顯著。我們認為，造成這一分化的原因一方面可能來自經(jīng)濟增速下行對需求的壓制；另一方面則是商品房竣工面積增速表現(xiàn)不佳。
政策調(diào)控大背景下，房企開發(fā)交房周期拉長，影響家電滯后需求釋放。在地產(chǎn)調(diào)控不斷收緊的大背景下，很多房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金緊張周轉(zhuǎn)困難的局面，進一步的影響到工程建設(shè)，帶來延期交房。所以雖然本輪地產(chǎn)周期中，銷售面積表現(xiàn)較過往周期更好，但竣工面積同比增速下探幅度較大，影響和遞延了商品房銷售帶來的新增需求的釋放。
銷量+竣工指標仍有壓制，但下探風(fēng)險同樣有限
首先對于2019年地產(chǎn)銷量來講，一方面地產(chǎn)政策的“地方化”趨勢將逐步產(chǎn)生結(jié)構(gòu)微調(diào)對總量平衡的支撐；另一方面，在貿(mào)易爭端和經(jīng)濟下行的大背景下，保持經(jīng)濟穩(wěn)健增長仍是核心目標，地產(chǎn)走勢下行風(fēng)險會得到有效控制。預(yù)計同比小幅負增長，下探幅度可控。
其次，地產(chǎn)調(diào)控政策雖然大基調(diào)不變，但出現(xiàn)一定的邊際寬松，12月12日，國家發(fā)展改革委印發(fā)的《關(guān)于支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)直接融資進一步增強企業(yè)債券服務(wù)實體經(jīng)濟能力的通知》在一定程度上放寬了房企的融資政策，有望為其資金狀況的改善帶來幫助，支撐住房竣工面積指標的企穩(wěn)，保障家電滯后需求的有效釋放。
高基數(shù)下2019H1增長承壓，廚電/照明邊際彈性領(lǐng)先
2019年春節(jié)前需求整體平淡，春節(jié)前后可能迎來增速的再次下行。2018Q4至2019年春季，整體家電需求進入淡季，由于2018Q3地產(chǎn)和宏觀的負面因素已經(jīng)基本得到集中反映，如前文判斷，地產(chǎn)因素未出現(xiàn)邊際惡化，所以預(yù)計零售需求和企業(yè)基本面維持底部波動。
但隨著2019年春季零售開啟，空調(diào)2018H1良好需求和溫和補庫存帶來出貨端的高基數(shù)效應(yīng)。預(yù)計2019H1家電銷量同比增速仍有下行可能。企業(yè)層面也會根據(jù)當(dāng)年的需求情況規(guī)劃全年增長目標，制定經(jīng)營策略，基本面存在進一步收縮的可能。而2019H2隨著高基數(shù)效應(yīng)緩解，增速有望環(huán)比小幅恢復(fù)。
若地產(chǎn)指標邊際改善，廚電/照明板塊彈性領(lǐng)先。一方面，地產(chǎn)政策的寬松預(yù)期對市場情緒有一定的提振，受地產(chǎn)因素壓制的板塊龍頭估值有望部分修復(fù)；另一方面，一旦政策放松帶來銷量/竣工面積指標的實質(zhì)性改善，地產(chǎn)影響較大的廚電/照明板塊基本面彈性領(lǐng)先（空調(diào)也會有邊際改善，但依舊受前期高基數(shù)以及庫存周期壓制）。
中長期看：空調(diào)廚電需求仍有空間，地產(chǎn)影響有望逐步淡化
空調(diào)廚電需求穩(wěn)健成長依舊可期。從中長期成長空間來看，廚電和空調(diào)滲透率空間依舊充足，短期需求波動不改其長期增長動力。以日本為例，即使經(jīng)歷過地產(chǎn)崩盤和經(jīng)濟增長停滯，其空調(diào)需求依舊在中長期視角下依舊維持穩(wěn)定復(fù)合增長；對比日本國內(nèi)地產(chǎn)和經(jīng)濟增速雖有放緩，但依舊穩(wěn)健，成長空間仍在；而對于廚電來講，除煙灶的普及以外，洗碗機、微蒸烤等新興品類延展將帶來媲美空調(diào)的潛在空間。
地產(chǎn)周期影響有望逐步淡化。（1）隨著總保有量的不斷提升，空調(diào)廚電的存量市場逐步擴大，更新需求占比穩(wěn)步提升，受地產(chǎn)周期的影響會逐步弱化；（2）中長期視角下，商品房銷售告別快速擴張周期，下游的家電需求的周期性波動性預(yù)計也會有所減弱。
投資建議：
2018年以來，地產(chǎn)宏觀因素壓制下，板塊基本面增速降檔，疊加后期地產(chǎn)悲觀預(yù)期，板塊整體表現(xiàn)不佳。但如果政策的邊際變化帶來地產(chǎn)等外部因素的實際改善，廚電/照明等長期成長性依舊的公司，地產(chǎn)改善帶來的短期彈性更大。有望迎來市場對其增長預(yù)期和估值的修復(fù)。順政策周期布局，博弈彈性：歐普照明、三花智控、老板電器、華帝股份、九陽股份、新寶股份；
#p#分頁標題#e#但一方面，現(xiàn)階段市場整體預(yù)期依舊偏緊，低風(fēng)險偏好趨勢延續(xù)，龍頭競爭格局良好、行業(yè)地位穩(wěn)固，增長確定性強，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的彈坑邏輯成立，且股息率、現(xiàn)金流、ROE等經(jīng)營指標領(lǐng)先，估值均處于或接近歷史底部，安全邊際高。擁抱確定性：美的集團/小天鵝（中長期公司治理最優(yōu)）、格力電器（估值最低）、青島海爾（三大白中經(jīng)營周期更優(yōu)），蘇泊爾（逆周期屬性強，經(jīng)營周期向上）。
周市場回顧
市場表現(xiàn)回顧：整體表現(xiàn)優(yōu)于市場。本周滬深300指數(shù)-4.3%，家電板塊整體-3.8%，行業(yè)表現(xiàn)優(yōu)于大盤。其中白電整機（-4.0%）、黑電整機（-3.2%）、廚電與小家電（-3.7%）、照明（-3.4%）、家電零部件（-3.2%）。
風(fēng)險因素
1.宏觀經(jīng)濟不景氣或加速下行給行業(yè)帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險；
2.地產(chǎn)銷量出現(xiàn)大幅度萎縮，影響行業(yè)新增需求，造成需求下降；
3.家電行業(yè)原材料價格大幅度上漲，造成企業(yè)成本壓力上升，毛利率下降。
