首次覆蓋給予“增持”評級，新能源發(fā)電運(yùn)營將迎來估值重估。
發(fā)電運(yùn)營增長最為確定，但業(yè)績和估值此前均被壓制。發(fā)電運(yùn)營業(yè)務(wù)通過持有新能源發(fā)電資產(chǎn)發(fā)電售電獲取收益，其裝機(jī)量增長和盈利水平都可以預(yù)期，是一種確定穩(wěn)健增長的資產(chǎn)。但由于棄風(fēng)(光)限電的出現(xiàn)，導(dǎo)致部分電量無法上網(wǎng)獲取收益，致使發(fā)電運(yùn)營資產(chǎn)盈利情況低于預(yù)期；同時(shí)由于新能源發(fā)電對于補(bǔ)貼較為依賴，補(bǔ)貼的拖欠導(dǎo)致發(fā)電運(yùn)營資產(chǎn)現(xiàn)金流不達(dá)預(yù)期，對后續(xù)裝機(jī)增長也產(chǎn)生了負(fù)面影響，壓制了估值水平。
兩大壓制因素邊際好轉(zhuǎn)，或迎戴維斯雙擊。限電改善和補(bǔ)貼拖欠這兩大壓制因素都出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)。限電主要是由于電源端與負(fù)荷端不匹配而產(chǎn)生，補(bǔ)貼拖欠則是由于可再生能源附加無法足額征收產(chǎn)生。通過可再生能源配額制、特高壓提效、直接電力交易、煤改電等手段，棄風(fēng)(光)限電已經(jīng)出現(xiàn)了趨勢性好轉(zhuǎn)，并有望得到持續(xù)解決；補(bǔ)貼拖欠主要是由自備電廠欠繳可再生能源附加導(dǎo)致，我們預(yù)計(jì)能源局有計(jì)劃追繳欠繳資金，將會大大改善補(bǔ)貼拖欠情況。兩大壓制因素均出現(xiàn)了邊際好轉(zhuǎn)，發(fā)電運(yùn)營資產(chǎn)有望價(jià)值重估，或迎來戴維斯雙擊。
風(fēng)電運(yùn)營業(yè)績改善空間大，光伏運(yùn)營現(xiàn)金流改善更為受益。尋找受益邊際改善的運(yùn)營標(biāo)的需要從業(yè)績和現(xiàn)金流角度入手。從業(yè)績改善空間來看，由于棄風(fēng)限電率高于棄光限電率，根據(jù)能源局的目標(biāo)，棄風(fēng)限電率和棄光限電率均要在2020年下降到5%左右，因此從棄風(fēng)(光)限電帶來的業(yè)績改善角度看，風(fēng)電運(yùn)營業(yè)績改善空間更大。從現(xiàn)金流角度看，由于是補(bǔ)貼拖欠導(dǎo)致的現(xiàn)金流問題，通過計(jì)算實(shí)際補(bǔ)貼強(qiáng)度可知，光伏運(yùn)營的補(bǔ)貼強(qiáng)度0.4元/kWh高于風(fēng)電運(yùn)營的補(bǔ)貼強(qiáng)度0.2元/kWh，因此追繳補(bǔ)貼對光伏運(yùn)營的現(xiàn)金流改善更為顯著。
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催化劑。配額制政策、追繳自備電池欠繳補(bǔ)貼等政策落地。
風(fēng)險(xiǎn)提示。借款利率大幅上行帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用超預(yù)期增加。
